金融界5月27日消息 近日因为昆(kūn)明国资委的一封声明，让城投债成为关注的焦点，当前地方(fāng)债的规模和地方(fāng)政府的偿债能(néng)力已经越来越被重视。如何如(rú)何(hé)处(chù)置地方债务？

　　中泰证券(quàn)首(shǒu)席(xí)经济学家(jiā)李迅雷(léi)发文称，地方债包括地(dì)方一般(bān)债、专项债(zhài)和包括城(chéng)投债(zhài)在内的各种隐形债，其(qí)规模(mó)究竟有(yǒu)多(duō)大，尚(shàng)有争(zhēng)议，但增长迅猛。包括(kuò)银行、保险、基金等在内的(de)机构投资(zī)者是地(dì)方债的主要(yào)持有者，他们普遍担心(xīn)的还是(shì)城投(tóu)债务、非标等(děng)地方政(zhèng)府隐形债(zhài)风险。例(lì)如，近期贵州省政(zhèng)府发展研究中心(xīn)提出，“化(huà)债工作推进异(yì)常艰难(nán)，仅依靠自身能力已无法得(dé)到(dào)有效解决。”

　　在李迅雷看来，在土地财政缩(suō)水的背景下，地方政府的财权(quán)与事(shì)权不匹配问题又凸显出来。在我国政府杠(gāng)杆率水平并(bìng)不算高的前提下，我(wǒ)国地方政府的杠杆率水平确实够高了。需要调整(zhěng)中央和地方(fāng)之间债务余(yú)额的比例(lì)关系(xì)。“今后(hòu)应(yīng)加(jiā)大(dà)中(zhōng)央政(zhèng)府的发(fā)债规模，为地(dì)方经济减(jiǎn)负(fù)。”他明确(què)指出。

　　李迅(xùn)雷认为，在(zài)当前中国经济转型的关键阶段，维护地(dì)方政府的(de)信用(yòng)，防范区(qū)域性金融风险显得尤为(wèi)重(zhòng)要，故在(zài)城(chéng)投公(gōng)司还没有与政府部门完全“脱钩”之前，城(chéng)投债(zhài)的“信(xìn)仰”仍需要(yào)保持。

　　李迅雷建(jiàn)议(yì)给予(yǔ)困难(nán)省份一定的(de)“托底”支持，在(zài)政策(cè)上大力(lì)度支持地方政府“化(huà)债”。如帮(bāng)助地方政府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉长债务期(qī)限（非债券类债务(wù)展期，如遵(zūn)义道桥实践银行贷款展期），通过政策性银行或商业银行(xíng)的低息资金来降(jiàng)低债务成本，让债务更加容易滚续。

　　李迅雷还建(jiàn)议，中央政策上支(zhī)持地方(fāng)政府通过出让(ràng)国(guó)有资产来偿债。他表示这类典(diǎn)型(xíng)案例为“茅台(tái)化(huà)债”：2019年(nián)12月、2020年12月茅台集团两次公告无偿划转上市公司(sī)共(gòng)计1亿(yì)股股份（合(hé)计占贵州茅台总(zǒng)股(gǔ)本8％，按(àn)当时(shí)市价计量(liàng)市值约为1600亿元(yuán)）至贵州国(guó)资(zī)。

　　以(yǐ)下文字来源(yuán)李迅(xùn)雷金(jīn)融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标题《如何处(chù)置地(dì)方债务的辨证(zhèng)思考》

　　截至2022年末全国城投有息(xī)债务54.1万亿元

　　城(chéng)投平(píng)台成为地方债务主(zhǔ)要体现形(xíng)式

　　城投(tóu)债(zhài)是(shì)指(zhǐ)城投企业(yè)公开(kāi)发(fā)行的公司债券和中期票(piào)据。按(àn)照新(xīn)预(yù)算法、“43号文”出台明确城投(tóu)债与地(dì)方(fāng)政(zhèng)府(fǔ)信用脱(tuō)钩，城(chéng)投公(gōng)司定(dìng)位由地方政府投(tóu)融资机构(gòu)转变为市场(chǎng)化运(yùn)营(y推敲文言文原文及翻译注音，推敲文言文原文及翻译注释íng)主体(tǐ)，地方政府不(bù)再对城投(tóu)债兜(dōu)底(dǐ)。但实际上市(shì)场仍然(rán)把城投债看作由地方政府背书的高信用(yòng)等级债券。

　　因此城投公司通常(cháng)都是地方政(zhèng)府下设(shè)的投融资机构(gòu)，很难(nán)完(wán)全独立成(chéng)为与(yǔ)政府(fǔ)无关的纯市场(chǎng)化的企业。城投的债务主要包括(kuò)向银行(xíng)借(jiè)款和发行债券融资这两种(zhǒng)方式，以(yǐ)前一种方式为主，但(dàn)后一种债(zhài)权融(róng)资(zī)的(de)规(guī)模也不小(xiǎo)，到2022年末，余额估计在13万亿元以上。

　　总(zǒng)体看(kàn)，2011年以来(lái)，全国城投有(yǒu)息债务快速扩张，每年增速均保持在10％以上(shàng)，到2022年末(mò)，全(quán)国(guó)城投有息债(zhài)务为(wèi)54.1万亿(yì)元，相较2011年的6.4万亿元增长了7倍以上。

城投平台发债余额的增长(zhǎng)

图片(piàn)来源：Wind， 中泰证券研(yán)究所

　　因此，城投平台实(shí)际上已经成为地(dì)方(fāng)债务(wù)的主要体现形式(shì)，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城投平台中，如今，城(chéng)投平台(tái)的债券余额(é)大约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说(shuō)明城投债仍属于地方政府(fǔ)背书的高(gāo)等级(jí)信(xìn)用债。但是，城投平台的(de)非标违约情况时有发(fā)生，银行贷款展(zhǎn)期(qī)、调整还贷方(fāng)式的也比较多。

　　地方政(zhèng)府应(yīng)确保城投债按时兑付，不能轻易违(wéi)约

　　当前市(shì)场对地方(fāng)政府(fǔ)债务增(zēng)长和财政(zhèng)收入增(zēng)速下降甚至负增长的现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西部省份，城投债的收(shōu)益率(lǜ)普遍高于东部发达(dá)省(shěng)市。2022年13个省(shěng)土地出(chū)让金对政府推敲文言文原文及翻译注音，推敲文言文原文及翻译注释债(zhài)务利息覆(fù)盖(gài)程度不足100％（2021年只有5个），扣除(chú)城投拿地之后，捉(zhuō)襟见肘的情(qíng)况更加明显。

　　河南的(de)永煤债违约(yuē)之后，对河南省乃至全国的信(xìn)用债市(shì)场都造成负面冲击，信用(yòng)分层现(xiàn)象加剧，部分经(jīng)济偏弱区域(yù)被(bèi)边缘化。例如青(qīng)海(hǎi)、云南和(hé)天津(jīn)等(děng)近几年(nián)融(róng)资(zī)成(chéng)本仍(réng)在上升；黑龙江、贵州(zhōu)2017-2019年融资成本大幅(fú)上升(shēng)，虽然2020年(nián)以来融资成本有所下降，但整体降幅相较全国(guó)更小(xiǎo)。辽宁、广西、吉林(lín)、重(zhòng)庆、陕西、宁夏和甘(gān)肃2020年以来(lái)城投债加权平均票(piào)面利率(lǜ)降(jiàng)幅也明(míng)显不如全(quán)国(guó)。

　　当前(qián)在经济复苏不及预期的背景下，投资者的风险偏好(hǎo)明(míng)显下(xià)降。为此，地方政府应(yīng)该确保(bǎo)城投债的(de)按时兑(duì)付。因为(wèi)违约不仅(jǐn)不能解决债(zhài)务问题，反而(ér)会(huì)恶化区域信用环境，导致地方国(guó)企融资难、融(róng)资贵。从未(wèi)来区(qū)域经济发展的角度看(kàn)，政府(fǔ)部(bù)门仍需要持续举(jǔ)债来实现经济平稳增长(zhǎng)，需(xū)要保(bǎo)持政府信用，不能轻易违约(yuē)。

　　建议中央大力度支持地方政(zhèng)府“化债”

　　因此，当前(qián)迫切需要(yào)增强城投债(zhài)权(quán)人的持有信(xìn)心，首(shǒu)先(xiān)要确保城投债不违约，这就意味着城(chéng)投公司能够(gòu)具备低成(chéng)本的(de)借新还(hái)旧能力。

　　中央提出(chū)“谁家的(de)孩子(zi)谁家抱”，意(yì)味着对地方债不兜底，但(dàn)建议给予困难省份一定的“托底”支持，即在政策上(shàng)大力度(dù)支持地(dì)方政府“化债(zhài)”，如帮助(zhù)地方政府(fǔ)（如城投公司的借(jiè)新还旧）降低债务成本、拉长债务期限（非(fēi)债券类债务展期，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行(xíng)贷款(kuǎn)展期），通过政策性银(yín)行或(huò)商业(yè)银(yín)行(xíng)的低息资金(jīn)来降低债务成本(běn)，让债务更(gèng)加(jiā)容易滚续。

　　此(cǐ)外(wài)，对于地方政府可否通过(guò)出让(ràng)国有资产来偿债方面，也希望(wàng)中(zhōng)央给予政策上的支持。因为今年(nián)3月1日，国资委(wěi)在对(duì)政(zhèng)协十三届全国委员会(huì)第五次会议第(dì)00503号提案(àn)的答复中表(biǎo)示，将适时出台制度规定(dìng)及(jí)操作细则，探索(suǒ)国(guó)有权益份额规范(fàn)化退(tuì)出的有效方式和途径，充(chōng)分发挥有限合(hé)伙企业的优势，助力国有企业(yè)创新发展。

　　通过出让国有企业(yè)股权获得收入(rù)偿还债务，典型(xíng)案(àn)例为(wèi)“茅(máo)台(tái)化债(zhài)”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月茅台集团两次公(gōng)告无偿(cháng)划转上(shàng)市(shì)公(gōng)司共计1亿股股(gǔ)份（合计占贵州(zhōu)茅台总股(gǔ)本8％，按当时市价计量市值约为1600亿元）至贵州(zhōu)国(guó)资。

　　在当前中国经(jīng)济转(zhuǎn)型的(de)关(guān)键阶段，维(wéi)护地方(fāng)政府的信用(yòng)，防范区域性(xìng)金融(róng)风险显得尤(yóu)为重要，故(gù)在城投公司还没有与政(zhèng)府部门完(wán)全“脱钩”之前，城投债(zhài)的(de)“信仰”仍需(xū)要(yào)保持(chí)。

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